市值管理：新规之下能做什么、不能做什么
全球上市那些事 · 约 3,800 字 · 读完约 8 分钟
市值管理管的是「值」，不是「价」。把两个字弄反了，就从合规工作变成了违法风险。
上市第三年，公司股价跌到了每股净资产以下。董事长在会上说了一句：「我们要做市值管理。」
接下来的一个月，董秘办收到了好几份「方案」。有的来自财经公关公司，建议多发几篇「深度报道」；有的来自自称「市值管理团队」的机构，话说得很含糊，大意是可以「配合公司节奏」让股价「有表现」；还有一位老股东私下建议，趁利好公告前后，让控股股东先增持一点、再……
这些方案里，有的只是没用，有的已经越过了线。
2024 年 11 月 15 日，证监会发布《上市公司监管指引第 10 号——市值管理》，第一次在证监会监管规则层面系统写明了市值管理是什么、谁来做、哪些公司必须做、哪些事不能做。这一篇把指引拆开读，再用一个示意算一算，几种常见手段各自能对估值做些什么。规则口径截至 2026 年 10 月。
| 想查什么 | 去哪里找 |
|---|---|
| 定义、职责、方式与禁止行为 | 《上市公司监管指引第 10 号——市值管理》（2024 年 11 月 15 日发布并施行） |
| 是不是「主要指数成份股」 | 沪深 300、科创 50、科创 100、创业板指数、北证 50 成份股名单 |
| 是不是「长期破净」 | 最近一个会计年度经审计每股净资产，对照过去 12 个月每日收盘价 |
| 其他公司做了什么 | 交易所公告检索「市值管理制度」「估值提升计划」；年度业绩说明会记录 |
| 回购、增持的具体规则 | 《上市公司股份回购规则》及交易所回购指引（第 49 期专门讲） |
市值管理是什么
指引把市值管理定义为：以提高上市公司质量为基础，为提升公司投资价值和股东回报能力而实施的战略管理行为。关键词是「公司质量」和「投资价值」，股价只是结果。
可以用的手段，指引列得很清楚：并购重组、股权激励与员工持股计划、现金分红、投资者关系管理、信息披露、股份回购，以及控股股东通过增持等方式提振市场信心。
谁来做
董事会是第一责任方，在重大决策中要考虑投资者利益和回报；董事长负责督促、推动和协调；董事和高级管理人员要积极参与；董事会秘书负责投资者关系管理和信息披露。也就是说，市值管理不能只交给董秘办或者外包给一家公关公司。
两类公司有硬性要求
主要指数成份股公司——沪深 300、科创 50、科创 100、创业板指数、北证 50 的成份股，以及交易所规定的其他情形——应当制定市值管理制度，经董事会审议后披露制定情况，并在年度业绩说明会上就执行情况作专项说明。其他上市公司可以参照执行。
长期破净公司——股票连续 12 个月每个交易日的收盘价均低于最近一个会计年度经审计的每股净资产——应当制定估值提升计划，经董事会审议后披露；计划要明确、具体、可执行，至少每年评估一次实施效果。市净率低于所在行业平均水平的，还要在年度业绩说明会上专项说明执行情况。
不能做什么
指引明确禁止以市值管理为名实施违法违规行为。公司及控股股东、实际控制人、董事、高级管理人员不得有以下行为：
· 操控信息披露：控制披露节奏、选择性披露、披露虚假信息，误导投资者
· 通过内幕交易、泄露内幕信息、操纵股价或配合他人操纵，牟取非法利益
· 对公司证券的交易价格作出预测或者承诺
· 不通过回购专用账户回购、不通过实名账户增持，或回购、增持违反信息披露和交易规则
假设一家公司总股本 10 亿股，最近一个会计年度经审计归母净资产 80 亿元，每股净资产 8.00 元；过去 12 个月收盘价在 6.2 元到 7.9 元之间，属于长期破净。当前股价 6.5 元，市净率约 0.81 倍，行业平均约 1.2 倍。年净利润 4 亿元，每股收益 0.40 元，过去三年分红率 20%。
| 手段 | 做法 | 每股净资产 | 每股收益 | 股息率 |
|---|---|---|---|---|
| 不做任何事 | — | 8.00 元 | 0.40 元 | 1.2% |
| 提高分红率 | 从 20% 提到 40% | 当年少留存 0.08 元 | 不变 | 2.5% |
| 回购注销 | 以 6.5 元回购 3,000 万股（约 1.95 亿元）并注销 | 约 8.05 元 | 约 0.41 元 | 不变 |
| 控股股东增持 | 增持 1% 股份 | 不变 | 不变 | 不变 |
示意，不对应任何公司。股息率按 6.5 元计算；回购对每股收益的影响未扣除资金的利息收益；规则口径截至 2026 年 10 月。
这张表想说的是：在破净状态下，回购注销是少数能直接提高每股净资产的动作——用低于每股净资产的价格买回股份再注销，剩下每一股对应的净资产反而变多了。提高分红改变的是股东回报；控股股东增持改变的是信号，不改变公司本身的任何数字。
但三个动作都不改变一件事：如果 ROE 长期只有 5%，市场给 0.8 倍市净率并不算错。估值提升计划里真正能起作用的，是让 ROE 回到行业平均水平的那部分——砍掉低效资产、处理长期亏损的子公司、收缩不赚钱的业务线。这些写进计划，比写「积极与投资者沟通」有用得多。
先分清「值」和「价」。指引所有能做的事，作用对象都是公司价值或股东回报；所有不能做的事，作用对象都是股价本身。一个简单的判断法：如果一个方案要谈「节奏」「配合」「拉升」，或者要求和某个利好公告的时间对齐，基本可以直接拒绝。
破净不只是面子问题。第 16 期讲过，控股股东在破净期间不得通过集中竞价和大宗交易减持；第 22 期讲过，破净对再融资也有影响。长期破净还会触发估值提升计划的披露义务。这几条叠在一起，破净对控股股东和公司都是实实在在的约束。
估值提升计划写进去的，就是承诺。计划要每年评估，还要在业绩说明会上说明执行情况。写得太满，做不到会被追问；写得太空，又不满足「明确、具体、可执行」的要求。我们的建议是写少一点，但每一条都有时间和量化目标。
投资者关系不是「多发稿」。指引里的投资者关系管理，核心是让市场理解公司的业务和数字。与其花钱买报道，不如把年报里的分部信息、毛利率变化、资本开支计划讲清楚。
一个分寸问题：控股股东增持和公司回购放在同一时间做，信号作用最大，但要格外注意内幕信息管理和窗口期。定期报告公告前、重大事项筹划期间，都不是合适的时间。
「市值管理就是维护股价。」不是。指引定义的是提升投资价值和股东回报的战略管理行为。把目标设成某个股价，本身就接近禁止行为里的「预测或承诺」。
「只有大公司要做。」硬性要求针对主要指数成份股和长期破净公司，但其他公司可以参照执行。小公司破净了，同样要做估值提升计划。
「请一个市值管理团队就行。」指引写明董事会负责、董事长推动。外部机构可以协助做投资者关系和研究覆盖，但凡是涉及交易和股价的「服务」，风险都在公司和大股东身上。
「回购都能提升估值。」回购在股价低于每股净资产时能提高每股净资产；股价高于每股净资产时回购注销，每股净资产反而会下降。回购还要看资金来源和对经营的影响。
「说一句『看好公司未来股价』没关系。」对交易价格作出预测或承诺，是指引明确禁止的行为。高管在业绩说明会、路演和社交媒体上的表达，都要注意。
附：市值管理合规速查表
| □ 是否属于主要指数成份股；是的话，市值管理制度是否已审议并披露 |
| □ 过去 12 个月是否每个交易日收盘价均低于最近一期经审计每股净资产 |
| □ 如属长期破净，估值提升计划是否已审议披露，是否每年评估 |
| □ 市净率是否低于行业平均；是的话，业绩说明会是否安排专项说明 |
| □ 计划中的每一项是否有时间表和量化目标 |
| □ 回购是否通过回购专用账户，增持是否通过实名账户 |
| □ 回购、增持时间是否避开定期报告窗口期和重大事项筹划期 |
| □ 外部机构的服务内容里，是否有涉及交易、股价、「节奏」的安排 |
| □ 高管对外表达是否有对股价的预测或承诺 |
下期预告 · 3 月 30 日 周二
市场地图 09｜中概股在美国：上市之后的合规成本
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本文为公开规则与一般性情形的讨论，文中数字均为示意，不对应任何公司，不构成投资建议，也不构成对任何企业上市结果的判断。规则口径截至 2026 年 10 月。
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