读年报的几个笨习惯

资本成长学堂 · 道纳出品

晚上九点，桌上摊着一份两百多页的年报，旁边是一张白纸、一支笔。打开 PDF 的第一件事，不是看营业收入，而是按 Ctrl+F，在搜索框里敲下「担保」两个字。

这是我们读年报的开头，也是这一篇想讲的东西。

窍门没有。倒是有几个笨习惯，一直没丢。它们都不聪明，也都不快，但有一个好处：任何人照着做，第二天就能用上。今天借「创始人手记」把它们写出来，每个习惯后面附一个可以照做的步骤和一张示意。

为什么

大多数人打开年报，先看前面的「主要会计数据和财务指标」：营收多少、利润多少、增长多少。这些数字很重要，但它们是结果。附注写的是这些结果是怎么来的。

担保、质押、受限资产、关联交易、其他应收款、在建工程的明细，很多事情只在附注里出现，报表上只有一个合计数。第 03 期讲「先翻三处附注」，就是从这个习惯来的。

先读附注还有一个心理上的好处：还没被漂亮的增长数字打动之前，先看到风险，判断会冷静一些。

怎么做

在财务报告那一节里，按下面这个顺序搜，每个词停两三分钟，把看到的数抄进一张小表：

十五分钟左右能走完一遍。走完再回去看利润表，同一个数字，读出来的味道会不一样。

一个小坑

附注里同一个科目，经常有「合并」和「母公司」两套。先读合并的；如果母公司本身是控股平台、经营都在子公司，再翻母公司那一套，尤其是对子公司的担保和往来款。

为什么

只读一年的年报，很难看出问题。一个数字高还是低，先要和它自己的过去比。行业横比是另一把尺子，第 60 期专门讲过；这里说的是纵向那一把。

很多问题，就是在「横着看」的时候才冒出来的：一个项目连续几年「快完工」，一笔应收款每年都在，金额越来越大。单看任何一年，都说得过去；三年排在一起，就说不过去了。

怎么做

找出近三年的年报（最好四到五年），在一张纸上画一张表，左边列科目，右边一年一列。不用多，先放这几行：

然后只算两种数：同比增速，和两个科目之间的比值。增速看每个科目自己跑多快，比值看它们之间是不是步调一致。

一个示意：三年横着看

假设一家公司近三年的数字是这样的（单位：亿元）：

单看第三年：收入增长 10%，利润增长约 10%，挺稳。

三年排在一起，有三件事浮出来：

1. 应收账款每年都比收入跑得快，应收占收入的比例从 25% 爬到 36%。卖出去的东西，越来越多没收回钱。
2. 利润每年在涨，经营现金流每年在掉，第三年的利润只有不到两成变成了现金。
3. 在建工程三年几乎没变，一直挂在 3 亿元上下。要去附注里看它的工程进度，再对照第 74 期讲的转固时点。

这三件事都不能直接说明公司有问题，但它们告诉你下一步该翻哪几页：应收账款的账龄表和前五名欠款方、现金流量表补充资料、在建工程变动表。

（以上数字为示意，不对应任何公司。）

一个小坑

横着看之前，先确认各年口径一致。有的年份会有会计政策变更、同一控制下合并带来的追溯调整，新年报里的「上年数」和旧年报里的原数不一样。排表时，以最新一份年报里披露的调整后数字为准，并在旁边标一句「已调整」。

为什么

读年报时，常会遇到数字对不上的情况：自己算的周转天数和别人说的不一样，两张表里同一个数差了一截。

第一反应不应该是「这家公司有问题」，而是「我是不是看错了口径」。大多数时候，确实是自己的问题。排除了自己的问题，剩下的那一点点，才值得认真追。这个顺序很重要：怀疑一家公司是有成本的，怀疑错了，后面所有的判断都会被带偏。

怎么做：五步排查

遇到对不上的数，按顺序问自己五个问题：

1. 合并还是母公司？ 同一科目两套数字，最容易拿错。
2. 含税还是不含税？ 收入不含增值税，应收账款含增值税。
3. 期末还是平均？ 周转率、收益率用平均余额算，和用期末余额算，结果可以差很多。
4. 调整前还是调整后？ 有没有追溯调整、重分类。
5. 单位对不对？ 元、千元、万元、亿元，表头写着，偶尔有一两张表单位不同。

五个问题都过了还对不上，再把它记下来，当作一个真正的疑问去追。

一个示意：含税口径差出来的十几天

假设一家公司全年营业收入 10 亿元（不含税），期初应收账款 2.6 亿元、期末 3.4 亿元，平均 3.0 亿元。

直接算：应收账款周转天数 ≈ 3.0 ÷ 10 × 365 ≈ 110 天。

但应收账款里含了增值税。假设适用税率 13%，先把应收还原成不含税：3.0 ÷ 1.13 ≈ 2.65 亿元，再算：2.65 ÷ 10 × 365 ≈ 97 天。

两种算法差了十三天左右。如果你拿第一种算法的 110 天，去和别人用第二种算法算出的「同行 100 天」比，就会得出「它回款比同行慢」的结论，而这个结论可能是口径造成的。

两种算法都有人用，没有对错，关键是比较时口径一致。

（以上数字为示意，不对应任何公司。）

为什么

「管理层讨论与分析」是年报里最好读的部分，也是最需要和数字对照着读的部分。它是公司自己写的，用词有选择，但每一句话背后，报表里都应该有对应的痕迹。

说法和数字对得上，可信度就高一些；对不上，不一定是假话，可能只是还没反映到报表上，但要记下来，明年再看。

怎么做：画一张对照表

读管理层讨论时，手边放一张三列的表：左边抄下管理层的一句话，中间写「如果这句话成立，报表里应该看到什么」，右边填实际看到的数。

一个示意

假设管理层写「海外业务快速增长，全年境外收入增长 40%」。去对数字：

增长是真的，但应收翻了一倍，比收入跑得快得多。这时候可以记一句：「海外增长部分可能靠放宽账期换来，明年看回款。」这比单纯记一句「海外增长 40%」有用得多。

（以上数字为示意，不对应任何公司。）

为什么

读完一份年报，脑子里会有很多印象，过一个星期就模糊了。写下来的好处有两个：一是逼自己把模糊的印象变成具体的句子；二是过一年再读它的年报，可以翻出去年那一页，看看当时担心的事，发生了没有。

后面这一点，比前面那一点更有价值。它是唯一能检验自己判断准不准的办法。

怎么做：一页纸模板

不用写成报告，一页纸，六栏，每栏两三句话：

最后一栏是这张纸的灵魂。写的时候要求自己：问题必须能用一个数字回答「是」或「否」。

（以上示意写法不对应任何公司。）

为什么

有些行业、有些公司，读了几遍还是看不懂它的商业模式和报表。

这时候，最好的做法是承认看不懂，而不是硬给一个结论。硬给的结论最危险，因为它看起来和真正想明白的结论一模一样，连自己都会信。看不懂的公司，放一放，不丢人。

怎么做：三个问题自测

合上年报，试着回答三个问题：

1. 它把什么卖给谁，对方为什么买它的而不是别人的？
2. 它的钱什么时候收进来，比付出去早还是晚？
3. 它最大的一项成本是什么，这项成本由什么决定？

三个问题有一个答不上来，就在一页纸的「还没看懂的」那一栏写清楚是哪个问题答不上、卡在年报的哪一页。卡在哪里写得越具体，下次补课就越快：可能是去读一份行业报告，可能是去翻招股说明书里的业务介绍，也可能是去问一个在这个行业做过事的朋友。

如果补过一轮还是看不懂，那就放进「暂不判断」的名单。这份名单本身也是一种判断。

把「先读附注」变成「只读附注」。 附注是用来解释报表的，最后还是要回到报表和现金流，把整体的账算清楚。只盯着附注里的风险项，容易把每家公司都读成「有问题」。

横着看时，把行业周期当成公司问题。 三年里应收变慢、毛利下滑，可能是整个行业都这样。纵向看出异常之后，最好再用第 60 期讲的方法拿两三家同行比一比。

一页纸写成了摘抄。 把年报里的句子抄下来，不是一页纸。每一栏都要是自己的话，带上自己的判断。

对照管理层说法时，带着找茬的心态。 对照的目的是校准可信度，不是证明对方说谎。大部分说法是对得上的，对不上的那一两条，才是这次读年报最大的收获。

读完一份年报，对照这张表打勾：

最后一条只有从第二年开始才能打勾。也正是从那一年起，这些笨习惯才真正开始回报你。

这些习惯都很笨，也都很慢。但读年报这件事，快不起来。

所有看起来「一眼看穿」的判断，背后都是一页一页翻过去的时间。我们会继续用这些笨办法，把读到的写给你。

本文为作者个人经验分享，文中数字均为示意，不对应任何公司，不构成投资建议。

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