市值管理：哪些事能做，哪些不能

资本成长学堂 · 道纳出品

第 19 期讲董秘的一年时，我们把市值管理能做的事分成了五类，也列了几条碰不得的事。那一篇偏工作排期，这一篇专门讲边界：同一个工具，怎么用是市值管理，怎么用就越了线。最后给一张「能做 / 不能做」的对照表，和一个示意公司的年度安排。

先说一句前提：这一篇讨论的是公司层面的合规边界，不评价任何一家公司，也不构成投资建议。

证监会在 2024 年 11 月发布了《上市公司监管指引第 10 号——市值管理》（以下简称「指引」）。指引的口径，大意是：市值管理是上市公司以提高公司质量为基础，为提升公司投资价值和股东回报能力而实施的战略管理行为。具体表述以指引原文为准。

这句话里有两个关键词。

一是「以提高公司质量为基础」。 先有质量，再谈市值。主业不行，任何动作都只是在股价上做文章。

二是「投资价值和股东回报能力」。 管的是价值，以及让价值被市场看清楚，不是管股价本身。

把这两点放在前面，后面的边界就好理解了：凡是在提升价值、或者让信息更完整更公平的，大体在线内；凡是绕开价值、直接去影响价格的，大体在线外。

1. 指引原文。 在证监会网站「政策法规」栏目可以找到。指引对主要指数成分股公司、长期破净公司分别提了要求，前者要制定市值管理制度，后者要制定并披露估值提升计划，并在年度业绩说明会上就执行情况作专项说明。哪些公司算「主要指数成分股」、「长期破净」怎么认定，以指引原文为准。

2. 公司的市值管理制度和估值提升计划。 一般经董事会审议后公告，在交易所网站和指定披露媒体都能搜到，关键词就是「市值管理制度」「估值提升计划」。

3. 业绩说明会和投资者关系活动记录。 交易所的投资者互动平台上，有公司对投资者提问的回复，也有投资者关系活动记录表。看公司在这些场合说了什么、有没有说超出公告范围的东西。

4. 回购、增持、分红、并购和股权激励的公告。 这是市值管理落到实处的五类动作，每一类都有自己的披露规则。

5. 交易所的问询函和监管措施。 第 149 期讲过怎么读问询函。如果一家公司的市值管理动作被问询，问的往往正是边界上的事。

信息披露和投资者关系。 把定期报告写清楚，把业务结构、新业务进展讲明白，业绩说明会准备真问题、给真回答。边界在于：说的每一句话，都应当是已经公开披露的信息，或者是对已披露信息的解释。对所有投资者一视同仁，不给部分人「多说一点」。

回购。 用自有资金或者合规的融资回购股份，用于注销、员工持股或者维护公司价值。第 103 期专门讲过回购的钱从哪里来、股票到哪里去。边界在于：按披露的方案实施，遵守回购规则对价格、期间、数量的约束，不在敏感期内交易，具体以《上市公司股份回购规则》和交易所现行规定为准。

股东增持。 控股股东、董事、高管增持，是很有分量的信号。边界在于：资金来源要说清楚，承诺的增持要按期履行，避开窗口期，增持前后不利用未公开信息。

现金分红。 稳定、可预期的分红，是对股东最直接的回报。第 163 期讲过，分多少要看母公司可供分配利润，也要看现金流撑不撑得住。边界在于量力而行：靠借钱撑起来的高分红，伤的是公司自己。

并购重组和股权激励。 第 16 期讲过，好的并购是在买时间；第 115 期讲过期权和限制性股票怎么选。边界在于：并购要有产业逻辑，不能为了「讲故事」去收购和主业无关的热门资产；股权激励的考核指标要真实可达，不能定得过低，变成单纯的福利。

指引明确，不得以市值管理为名实施违法违规行为。结合《证券法》和信息披露的相关规定，常见的红线大致有这几条，具体以现行规定为准：

操纵市场。 不管是公司、控股股东，还是请来的「机构」，通过集中资金优势连续买卖、约定交易、虚假申报等方式影响股价，都是操纵市场。和外部机构签协议约定「把股价做到多少」「把市值做到多少」，本身就落在这条线上。

内幕交易和泄露内幕信息。 回购、增持、并购、业绩变化，在公告之前都是未公开的重大信息。知情人自己交易、告诉别人交易、建议别人交易，都不行。

选择性披露。 在调研、路演、饭局上，向部分机构或个人透露尚未公开的重大信息，哪怕只是「暗示一下业绩不错」，也违反公平披露的要求。

误导性陈述和蹭热点。 为了股价去发布夸大的合作、没有实质内容的「战略协议」，或者在互动平台上暗示自己和热门概念有关，轻则被问询，重则涉及信息披露违法。

对股价或市值作出承诺。 公司不应对未来的股价、市值作出任何承诺或保证。「股价不到多少不减持」这类说法，要看是不是附有明确的约束条件，并按规定披露。

配合减持。 在大股东减持之前集中释放利好，或者用市值管理的名义为违规减持铺路，是监管一直关注的方向。

读这张表，有一个简单的判断法：这件事如果完整地写成一份公告，发给所有投资者，还做得下去吗？ 做得下去，大多在线内；只能私下做、不能写进公告的，基本就在线外。

设想一家公司，最近一个会计年度经审计的每股净资产 8 元，过去一年股价大多在 6 元到 6.8 元之间，市净率不到 0.85 倍。按指引，如果符合长期破净的认定条件，公司需要制定估值提升计划。

董事会讨论的初稿是：分红 1.2 亿元，回购 1 亿元，两项合计 2.2 亿元。先把钱算一算（单位：亿元）：

2.2 亿元超过自由现金流 0.2 亿元，缺口不大，期末现金也能覆盖一年内到期的债务，安排说得过去。如果回购改成 2 亿元，缺口变成 1.2 亿元，期末现金降到 3.8 亿元，和到期债务只差 0.3 亿元，就要重新考虑。第 208 期讲过，年末要把还款、续贷和分红排在一张资金表上看，道理一样。

再把一年的动作排出来，每一项过一遍「能不能写进公告」：

（以上数字为示意，不对应任何公司。）

坑一：把市值管理当成股价管理。 目标定成「股价回到多少元」，所有动作都会往价格上走，离红线就近了。目标更适合写成分红的连续性、信息披露的质量、投资者沟通的频次。

坑二：破净了就一定要回购。 回购只是估值提升计划里的一种工具。现金流紧张、负债高的公司，硬上回购，可能比不做更伤价值。

坑三：把「市值管理机构」当成服务商。 正规的投资者关系服务、估值研究可以找外部机构做；凡是承诺股价、要求配合交易的，不管叫什么名字，都要拒绝。

坑四：互动平台上「多说一句」。 投资者问是不是在做某个热门业务，「正在关注」「有所布局」这样的回答，很容易被读成暗示。没有就说没有，有就说到公告的范围为止。

坑五：控股股东质押比例高的时候做市值管理。 这时候的任何动作，都容易被理解成「保股价、防平仓」。第 09 期讲过质押的自测，这两件事要分开处理、分开披露。

市值管理里能做的事并不少，五类工具都可以用，而且可以用得很充分。

线划在哪里，其实只有一条：价值是公司做出来的，价格是市场给的。做价值、讲清楚价值，是公司的事；去碰价格，就不是了。

本文为一般性讨论，不构成投资建议或法律意见，文中数字均为示意，不对应任何公司。市值管理以《上市公司监管指引第 10 号——市值管理》原文为准，操纵市场、内幕交易与信息披露以《证券法》及现行规定为准。

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