配股与优先股：两种不常见的再融资

资本成长学堂 · 道纳出品

再融资里，大家最熟的是定增和可转债。我们在第 141 期讲过可转债什么时候该发，在第 146 期讲过定增为什么是主力工具，那一篇开头提过一句：定增「不用像配股那样要求全体股东掏钱」。这一篇把那句话里的配股单独拿出来，再加上另一种更少见的工具：优先股。

两样东西在 A 股都不算常见，但遇到的时候，要做的决定往往很急：配股有缴款期，过期不候；优先股的条款写在募集说明书里，读错一条，对普通股股东的影响可能要好几年才显出来。

配股： 一笔配股，会留下这样几份公告：

普通股东最要紧的是发行公告里的股权登记日和缴款日期。股权登记日收市时持有股票，就获得配股权；配股要在缴款期内主动认购缴款，不会自动完成。

优先股： 优先股发行时看募集说明书或发行预案，重点是「本次优先股的主要条款」那一节：股息率怎么定、是否固定、是否累积、是否参与剩余利润分配、能否赎回或回售、表决权在什么情况下恢复、能否转换为普通股。发行以后，年报里有「优先股相关情况」一节，列出优先股的数量、股东、股息发放情况。

配股是公司按现有股东的持股比例，向全体股东配售新股。每 10 股配 3 股，意思是每持有 10 股，就有权按配股价认购 3 股新股。

它和定增最大的不同，在于对象：定增卖给特定对象，配股卖给所有老股东。所以配股天然有一种「公平」的性质：大家按比例出钱，出完钱以后持股比例不变。

但「公平」有个前提：你得参与。 配股价通常比市价低不少，配股完成后股价会按一个公式除权。参与了，你多出了钱、多拿了股，总价值不变；不参与，你的股数没变，股价却除权下来了，相当于自己的那份折价让给了参与的股东。

几条常被问到的规则（具体以现行规定为准）：

最后一条让配股和定增很不一样：它的成败，很大程度取决于老股东愿不愿意出钱。 所以控股股东的认配承诺是一个关键信号，如果控股股东自己都只认一部分，市场对其他股东的认配意愿就会打个问号。

假设一家上市公司（均为示意）：

第一步：除权价

除权后的理论价格，是配股前后公司总市值除以总股数：

也就是说，配股本身不会让公司变得更值钱或者更不值钱，只是把 21 亿元现金装进了公司，同时股数变多了，每股价格摊下来变成约 9.31 元。实际复牌后的价格，还会受市场情绪影响，这里只看理论值。

第二步：一位持有 1 万股的股东，三种选择

这张表说明了配股的核心：参与的人不亏，不参与的人亏的是那份折价。 配股价越低、比例越高，不参与的损失越大。

在一些市场，配股权本身可以单独转让，不想出钱的股东可以把权利卖掉，收回一部分价值。A 股的配股权一般不能单独交易，股东只能在缴款期内认购或放弃，这是开头那位股东吃亏的原因。

第三步：每股收益

假设募资当年没有产生利润，并且按 13 亿股全年计算：

要把每股收益拉回 0.80 元，净利润需要达到 0.80 × 13 = 10.4 亿元，也就是新增 2.4 亿元。21 亿元募资的税后回报率要达到 2.4 ÷ 21 ≈ 11.4%。

第 146 期的定增示意里，这个门槛是 12.5%。两组示意数字不同，不能直接比高低，道理却是同一个：门槛等于发行价对应市盈率的倒数。这里按 7 元发股，对应市盈率 7 ÷ 0.8 = 8.75 倍，门槛约为 1 ÷ 8.75 ≈ 11.4%。发行价越低，门槛越高。

两者真正的差别在折价归谁。定增的折价让给了认购的特定对象；配股的折价留在老股东内部，参与的人自己拿走了这份折价，没参与的人把它让给了参与的人。

第四步：控股股东的选择

控股股东持股 30%，即 3 亿股，全额认配需要出资 0.9 亿股 × 7 元 = 6.3 亿元。如果它只认配一半，持股比例变成 3.45 ÷ 13 ≈ 26.5%，比原来少 3.5 个百分点；如果其他股东也大量放弃，认购比例还可能接近发行失败的门槛。

所以读配股预案时，控股股东的资金从哪来，是一个很实际的问题：它手里有没有 6 个多亿的现金？是不是要靠质押股票来筹钱？第 188 期讲过大股东减持，这里是反方向的同一个问题：大股东的钱，从哪里来，到哪里去。

（以上数字为示意，未考虑发行费用、税费和市场波动，不对应任何公司。）

优先股，顾名思义，在某些方面「优先」于普通股：分红优先、剩余财产分配优先；代价是一般没有表决权。可以把它理解成一种「像债的股」：

在国内，优先股是在试点框架下推出的，发行人以银行等金融机构为主，它们用优先股来补充资本。一般工商企业发行的很少。具体的发行条件、发行规模上限、股息和表决权恢复等规则，以现行规定为准。

几个需要读懂的条款：

累积还是非累积。 累积的，本年没付的股息要累积到以后补付；非累积的，没付就没了。对优先股股东来说，累积更有保障；对公司来说，非累积的弹性更大。

参与还是非参与。 参与型的，拿完约定股息后还能和普通股一起分剩余利润；非参与型的，只拿约定股息。

表决权恢复。 公司如果连续若干年没有按约定支付优先股股息，优先股股东的表决权可以恢复。具体的年限以现行规定和募集说明书为准。这一条对普通股股东很重要：一旦恢复，公司的表决结构就变了。

赎回与转换。 有的优先股公司可以在一定期限后赎回；有的可以在特定条件下转换为普通股。银行发行的优先股，常常设有在资本充足率跌到一定水平时强制转换为普通股的条款。

假设一家公司（均为示意）年净利润 6 亿元，普通股 10 亿股，计划筹集 10 亿元长期资金，有两个选项：

这张表说明两件事：

第一，优先股的「成本」比看起来高。 股息率 5% 和贷款利率 4% 只差一个百分点，但因为股息不能税前扣除，实际成本的差距是 5% 对 3%。

第二，优先股买的是资产负债表上的空间。 公司愿意多付这部分成本，通常是因为它需要资本而不是负债：银行要满足资本充足率，负债率已经很高的企业要守住某条约束。如果没有这个需要，借钱往往更便宜。

另外，读每股收益时要注意：分子是「归属于普通股股东的净利润」，要先扣掉当期优先股股息。第 189 期讲过每股收益的计算，有优先股的公司，这一步不能漏。

（以上数字为示意，不对应任何公司，未考虑发行费用和其他条款。）

「配股的新股会自动到账。」 不会。配股要在缴款期内主动认购缴款，不缴视为放弃。开头那位股东的损失，就出在这一步。

「配股除权，股价跌了就是亏了。」 不一定。全额参与的股东，除权后的总价值和配股前相同。真正亏的是没参与的那部分。

「配股价越低越好。」 对参与的股东，价格高低本身不改变总价值；但价格越低，需要发的股越多，对每股收益的摊薄越大，回报率门槛也越高。对不参与的股东，价格越低损失越大。

「优先股就是更安全的普通股。」 优先股在分红和清偿上优先，但一般没有表决权，也通常拿不到公司成长带来的超额收益。它更接近一种长期的、可以延付的固定收益。

「优先股不付股息不要紧。」 对公司来说一般不构成违约，但可能触发表决权恢复，非累积条款下优先股股东的利益直接受损，也会影响公司后续融资的信用。

「优先股一定计入权益。」 会计上要看具体条款，比如有没有必须支付的义务、能否强制赎回。有的会计入负债。读报表时，去看「其他权益工具」和附注里的分类说明。

配股和优先股都不常见，但都有一个共同点：它们对普通股股东的影响，不在发行那天，而在你有没有读懂条款、有没有在期限内做决定。

配股，先看缴款日期；优先股，先看那几条条款。剩下的账，用一张表就能算清。

本文为一般性讨论，文中数字均为示意，不对应任何公司，不构成投资建议。配股的配售比例上限、认配承诺、发行失败门槛，以及优先股的发行条件、股息、表决权恢复与会计分类，以《上市公司证券发行注册管理办法》、优先股相关规定及企业会计准则的现行规定为准。

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