北交所：专精特新的上市路

资本成长学堂 · 道纳出品

这一篇就回答这三个问题。

我们在第 110 期讲过地方怎么找、怎么留专精特新企业，当时提到，北交所的招股说明书和年报，是招商团队判断企业扩产需求的好材料。这一篇换一个角度，站在企业这一边：北交所是什么，从新三板走到北交所要经过哪几步，上市标准大致长什么样，和科创板、创业板有什么不同，最后用一家示意企业，把时间表和成本完整算一遍。

北京证券交易所 2021 年设立，是在新三板原精选层的基础上组建的。它的定位，一句话说就是：服务创新型中小企业。

它和新三板不是两个各管各的市场，而是一条梯子上的三级台阶：

基础层、创新层和北交所之间怎么衔接、挂牌之后有哪些义务，第 168 期专门讲过，这里不再展开。

这条梯子的意思是：企业可以一边长大，一边一级一级往上走，每一级都有相应的信息披露和规范要求。到北交所这一级，已经是公开发行、面向合格投资者交易的上市公司了。

对专精特新企业来说，这条路有一个天然的优势：它们本来就是这个市场想要的那类公司。规模不大、细分领域里技术扎实、成长性好，但未必满足沪深两市对规模和行业的偏好。北交所的上市标准，就是围绕这类企业设计的。

想了解北交所，不用听别人转述，原始材料都是公开的：

1. 北交所官网的规则栏目。 上市规则、发行上市审核规则、转板相关的规定，都在这里。上市标准的原文，以这里的现行版本为准。

2. 全国股转系统官网。 新三板的挂牌规则、分层管理办法，以及创新层的进入条件，在这里查。

3. 北交所已上市公司的招股说明书。 找几家和自己同行业、规模相近的公司，看「发行人基本情况」里的挂牌时间和上市时间，就知道它们走了多久；看「本次发行概况」里的发行费用明细，就知道它们花了多少钱。这是最真实的参照。

4. 审核问询函和回复。 北交所官网的发行上市审核信息栏目里，能看到在审企业的问询和回复。审核员关心什么问题，一读便知。

第一步：股改。 有限公司整体变更为股份有限公司。这一步要做审计、评估，处理好历史上的股权代持、出资瑕疵。我们在第 59 期讲过员工持股平台，如果打算做股权激励，最好在股改前后定下来。

第二步：新三板挂牌。 由主办券商推荐，向全国股转系统申请挂牌。挂牌时满足条件的，可以直接进入创新层；不满足的，先进基础层，之后再申请调层。

第三步：在创新层满足挂牌时间要求。 北交所要求申请上市的企业是新三板创新层公司，并且在新三板连续挂牌满一定期限，常见的说法是满十二个月。挂牌时间怎么计算、基础层的时间能不能算进去，以现行规则为准。这一段时间不是空等，企业要按挂牌公司的要求披露年报、半年报，接受持续督导，等于提前适应上市公司的规矩。

第四步：辅导备案与申报。 保荐机构对企业进行上市辅导，向企业所在地的证监局办理辅导备案。辅导验收后，向北交所提交发行上市申请。

第五步：审核、注册、发行。 北交所审核，通常有一到几轮问询；上市委员会审议通过后，报中国证监会注册；注册生效后发行股票，在北交所上市交易。

五步里，最花时间的往往是第一步和第三步前后的规范工作，而不是后面的审核。历史遗留问题处理得越干净，后面越顺。

北交所的上市条件可以分成三块看。

主体资格。 新三板创新层公司，挂牌满规定期限，最近一年期末净资产不低于规定金额，公开发行的股份数量、发行后股东人数、股本总额满足规定。

市值与财务指标。 北交所设了几套可供选择的标准，企业满足其中一套即可。大致的组合是：

每一套的具体数值，我们不在正文里列，原因很简单：这些数字会随规则修订调整，抄一个过时的数字，比不抄更误事。动手之前，请以北交所官网的现行上市规则为准。

规范性要求。 持续经营能力、公司治理和内控、没有重大违法违规、控股股东和实际控制人没有被限制的情形，等等。这一块没有数字，却是审核里问得最多的地方。

我们的看法是：财务标准是门槛，规范性是赛道。 财务指标达标的企业不少，真正卡住的，多半是社保公积金缴纳、关联交易、资金往来、收入确认这些「家务事」。

三个板块都实行注册制，都能服务创新型企业，区别在定位和路径上：

几点说明：

第一，北交所多了一段新三板的路，但这段路也是一种准备。 直接申报沪深两市的企业，规范工作集中在申报前一两年完成；走北交所的企业，在挂牌期间就开始按公众公司的要求运行，问题暴露得早，改起来也从容。

第二，转板给了企业一个「先上车」的选项。 在北交所上市满规定期限、又满足科创板或创业板条件的公司，可以申请转板。转板的条件和程序以现行规则为准。对暂时达不到沪深两市规模的企业，这是一条可以分阶段走的路。

第三，三个市场的投资者结构和交易活跃度不一样。 这会影响上市后的估值和再融资。我们不在这里比较哪个市场「更好」，只建议企业在决定之前，找几家同行在不同板块的上市公司，看看它们上市后的成交和再融资情况。

回到开头那家精密零部件企业。假设它的情况是：

时间表

从中介进场到上市，接近三年。如果挂牌时进不了创新层，或者审核中遇到较多问题，再延长半年到一年也不奇怪。

成本

募资 2.5 亿元，各项成本合计约 3,410 万元，占募资额约 13.6%。其中保荐承销费是大头，和募资额挂钩；挂牌、审计、律师这些费用相对固定，募资规模越小，占比越高。

规范以后，利润会变

还有一笔账更容易被忽略：规范不只是一次性成本，还会改变每年的利润。

假设足额缴纳社保公积金以后，每年多出人工成本 300 万元；原来走个人账户的部分收入和费用回到公司账上，净影响又减少利润 100 万元。那么：

账面利润从 3,000 万元变成了 2,600 万元，下降约 13%。

这件事的意义在于：上市标准里的利润指标，看的是规范以后的报表。一家企业按「老账」算刚好够线，规范之后可能就不够了。所以在决定走哪条路之前，先请会计师按规范口径把近三年的报表重算一遍，再去对照标准。

（以上数字为示意，不对应任何公司。）

误读一：「挂了新三板，上北交所就是顺理成章的事。」 挂牌只是拿到了入场资格。北交所有单独的财务标准和审核，创新层公司里，最终走到北交所的只是一部分。

误读二：「北交所门槛低，审核就松。」 财务门槛相对低，不等于规范要求低。收入真实性、内控、资金流水，北交所问得一样细。

误读三：「上了北交所，融资就不愁了。」 上市融资是一次性的，之后的再融资要看市场环境和公司表现。上市以后每年的信息披露、合规和中介成本，也是持续的支出。

坑一：对赌条款没有提前处理。 我们在第 139 期讲过对赌和回购。企业在挂牌前后引进投资人时签的对赌、回购条款，申报前一般需要按审核的要求进行清理或者作出安排，具体口径以现行审核要求为准。这件事最好在签投资协议时就想到，别等到申报前再和投资人重新谈。

坑二：股权激励的时点。 申报前突击做股权激励，会带来股份支付费用，直接冲减利润，还可能被问到定价是否公允。我们在第 115 期讲过股份支付费用怎么算。激励最好早做、分期做。

坑三：把挂牌期当空档期。 挂牌满规定期限的这段时间，正好用来把内控、财务核算和信息披露磨顺。这一段如果出了信息披露违规、被股转系统采取监管措施，会直接影响后面的申报。

坑四：只算募资，不算稀释。 公开发行要发新股，老股东的持股比例会被摊薄。发行前就要算清楚：发行以后，实际控制人还剩多少，控制权稳不稳。

北交所给专精特新企业开了一扇门，门不算高，但门后的路要一步一步走：股改、挂牌、创新层、辅导、审核，前后差不多三年。

决定要不要走之前，先把两笔账算清楚：规范以后的利润还够不够，三年里的成本扛不扛得住。这两笔账算明白了，选哪个板块，反而是比较容易的事。

本文为一般性讨论，文中数字均为示意，不对应任何公司，不构成投资建议或上市建议。北交所及新三板的上市、挂牌条件与程序以中国证监会、北京证券交易所、全国股转系统的现行规定为准。

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